要搞清楚，為什麼日圓會這樣跌法。一個很簡單的邏輯，跌，無非就是有很大量的日圓賣盤，這樣才會跌。所以不搞清楚這個點，你干預是沒用的。大量的日圓賣盤來自哪裡？首先來自日本的日圓，從過去數據來看並沒有很大的波動導致賣盤。比如有很多日本人拿著日圓到外面拋售，目前沒有這個現象。
那既然不是來自日本的拋售，那就是外部拋售。外部拋售無非就是投機性資金，比如很多人借了日圓拋售買美元賺息差。這是一種可能。在過去也經常發生。但是這種是有一個平倉預期。也就是未來某個時刻借了日圓的人要買回日圓還回去平倉。這種情況下，日圓是不會無煞車式下跌，因為跌到一定程度就會開始大量獲利回吐盤的出現，所以應該是溫和下跌，從這次日圓下跌108開始，大概到120就是套利交易的下跌空間。之後的就不能用套利交易來解釋了。
既然，息差導致的投機性套利是不足以導致日圓從108跌到150的。那麼有什麼因素導致這樣跌呢，直接講答案，就是日圓跨境信貸導致的日圓下跌，這部分跌是死跌，跟投機性套利下跌不同，投機性套利下跌，會有平倉預期，所以會有平倉反彈的空間。而跨境信貸的下跌是死的，跌了就不會反彈。
最近兩三期BIS 的報導都指出，日圓在這兩年全球加息大環境中充當者流動性補足的作用。具體操作就是，機構和公司，同樣的評級，在目前5.5%的聯儲利率下，它可能要支付6.5%以上的coupon才可以融資，而借日圓可能就需要0.5%，然後通過無風險掉期會互換可以在5.5%的折扣下換到美金，因此整體的融資成本是6%，比直接借美金的成本要低，因此很多金融機構和大公司這兩年都瘋狂擴張日圓信貸。那麼這裡就會衍生下一個問題。就是無風險掉期互換帶來的日圓下跌。
無風險掉期互換，這裡用到的是利率平價模型，也就是CIP，covered interest rates parity 。假設現象有一筆資金，它投資日圓是100日圓，投資美金是1美金（假設1美金等於100日圓），然後投資日圓是0%息，投資美金是5%息，因此日圓資金會跑到美金資金，假設合約為一年，一年後美金是1.05美金，日圓還是100。因此一年期的美金日圓掉期互換匯率是1.05美金等於100日圓，折合就是1美金等於95.23日圓。
所以外匯市場即時匯率是1美金100日圓，而同一時刻一年期遠期匯率是1美金95.23日圓。在外匯市場上，每天的成交量是7.5萬億美金，相當於1.7個日本的gdp。其中有三分一不到是即時兌換，70%都是這些遠期掉期互換交易。
而日圓跨境信貸的操作方式是，現在離岸市場借入日圓，主要是euro-yen歐洲日圓市場，在倫敦交易的日圓。這是日圓國際化的成功產物。日本的6大金融機構在歐洲日圓有6萬億美金相當的基礎貨幣投入，這比歐洲央行的資產負債表都要大，也就是說6大日本金融機構充當者倫敦第三家中央銀行的角色。分別是三菱MUFG，三井住友，瑞穗，農林中央金庫，日本生命，野村。最近郵政也活躍了，可能會成為第七家。這些日圓借出去之後，非日機構和公司負債表上是日圓負債，然後它們拿著這些日圓去跟任何一個大行（歐，美，日大行都有）做掉期互換，100日圓換1美金回來，一年後1美金還回去，收回95.23日圓。
也就是這些借了日圓的非日機構和公司，用虧損4.77日圓為代價，可以負債日圓，獲得美金。因此過去兩年即便高利率，信貸市場也沒有外界想像的收縮，依舊活躍的原因。再說一下，日圓在北美本地信貸已經佔到25%的份額了，而美元信貸是60%，其他的還有歐元和英鎊等。在歐洲日圓份額也是非常高。
那麼這樣一番操作下來，過去因為加息，美元本地信貸又略微收縮，但是大型金融機構比如摩根大通，美銀等，它們手裏拿著很多美金存款，但是利息太高來借錢的人少了，它們其實是跑去借給拿日圓來互換的美元借方（借了日圓來換美金的機構和公司），那麼美國本地大行通過這種方式獲利。賺4.77日圓。
但是這些機構拿著這4.77日圓沒什麼用，於是就拋售這4.77日圓。也就是說每100日圓的掉期互換產生就會有4.77日圓的淨拋售。而過去產生了700兆日圓的跨境信貸，也就是產生了33.39兆日圓拋售。這麼大規模拋售，不跌的媽都不認得。
如何解決日圓下跌問題，很簡單，加息，加到1.5%左右，就可以呃住日圓信貸擴張。但代價就是全世界一起收縮了。又或者日本經濟復甦，日本本地信貸擴張把跨境日圓吸回來，但兩者目前看也不太行啊。所以局面是無解，只能任由下跌，估計到180左右就會停了。
為什麼跨境日圓信貸會這麼大規模，原因就是日本本地信貸收縮，然後日本的金融機構借不出去錢，而它們有大量存款，所以三菱，三井住友等機構就去歐洲日圓市場借出去日圓。80年代初日圓在國際上還不算流通，到90年代，日圓就已經是第二大貨幣了，壓著英鎊和德國馬克。而歐元集18國之和才反超日圓
從90年代開始，國際炒家就注意到借日圓套息是非常好的交易，所以掉期互換就是那個時候興起的。全世界借日圓去炒，所以日圓一直是金融市場上的香波波。直到08年，信貸收縮導致日圓套息平不了倉，於是乎6大央行聯合起來，開了央行間掉期互換，央行自己都去玩一份。
不過最近一期BIS和CLS報導指出，日圓這波折價換信貸擴張份額的被動操作，似乎為日圓贏得新的局面。新報導指出，就是日圓信貸開始不是由日本機構主導，開始有大量美，歐金融機構也在擴張日圓信貸。從長遠看，這是好事，日圓以後的國際份額會越來越大，不僅限於金融市場。
而美歐機構在做這個信貸擴張和掉期互換，另一方面證明，機構開始不再是收了100日圓，賺4.77日圓就賣掉，而是保留4.77日圓，再借出去，自己成為借方。而如果越來越多的機構這樣做，金額越來越大的話，那麼日圓短期還是會繼續很大壓力下跌。長期看，可能後面不需要再拋售日圓了。
因為當玩家變多之後它們會保留日圓繼續做信貸，而不是拋售日圓，因此日圓會誇張份額，從金融市場溢出到實體經濟。目前金融市場日圓占20%的份額，美金40%，歐元25%左右，英鎊8%左右。而實體經濟日圓只有5%不到的份額。也就是之前大家只是在炒日圓，現在開始可能是用日圓了。
另外一個題外話，前幾期（16到22年）的BIS 報導都有指出，以前，日圓掉期互換的主要玩家是日資保險公司。它們有龐大的外幣頭寸，而保險公司需要維持每個季度的分紅和時不時的保險賠償，雖然它們有源源不絕的日圓保費收入。因此這些保險公司在即期市場買入美金，在遠期市場拋售美金。
在這個過程裡面，日圓掉期互換的作用就很重要，保險公司需要固定即期和掉期的匯率。因此它們是主要玩家。隨著日本大型商業銀行也在海外擴張業務，銀行也是掉期互換的主要玩家，它既是外匯掉期的dealer，同時也是玩家。而這個遊戲隨著Libor的結束有所改變。